Triunfo de Bolsonaro: claves económicas para Brasil y Argentina

Escrito por Daniela Wechselblatt, CFA – Columna para Perfil 

Con tantos meses de un escenario completamente incierto, en el que hasta último momento no se sabía si Lula podría presentarse como candidato y Bolsonaro gravemente herido durante la campaña, finalmente la partida de ajedrez se acomodó. El nuevo presidente de Brasil pertenece al Partido Social Liberal, con el 55% de los votos en segunda vuelta, y esto conlleva un escenario tanto político como económico con muchos desafíos.

 

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¿Cuáles son los desafíos que tendrá que enfrentar el presidente Bolsonaro?

       Frente económico: debe encarrilar una economía que no acaba de despegar. Será necesario continuar con las reformas económicas profundas para combatir la crisis que experimenta el país. Actualmente Brasil tiene un gasto fiscal elevado. El gran tema a resolver en este frente es la reforma previsional. La llegada de Bolsonaro al poder significaría avanzar con dicha reforma, si es que el congreso la aprueba. La idea es pasar a un sistema de capitalización individual, en el que la jubilación de cada trabajador es resultado de su ahorro a lo largo de la vida.

 

       Deuda sobre PBI: El 2017 cerró con un nivel de deuda sobre PBI del 70.5% que según organismos internacionales se considera el límite. Siguiendo la línea de lo ya dicho, el nuevo presidente, a través de la reforma previsional, la consolidación fiscal y el camino de las privatizaciones, se debería poder estabilizar este indicador y así evitar que la deuda aumente a niveles más difíciles de controlar.

 

       Crecimiento del PBI: el crecimiento económico de Brasil en los últimos 8 años fue en promedio del 1.4% atravesando en ese lapso una de sus peores crisis económicas. El triunfo de Bolsonaro debería ayudar aumentando la confianza y atrayendo inversiones que colaboren finalmente con el despegue de la economía.

 

  

¿Cuál es la situación de la deuda soberana brasileña?

 

Una deuda pública del 70% como porcentaje del PBI se trata de un nivel preocupante. Sin embargo, de acuerdo a Morgan Stanley solo el 4% de la deuda total está nominada en moneda extranjera quitándole dramatismo. Para tener como referencia, la deuda argentina como porcentaje del PBI ya alcanzó el 77% y la mayor parte es en moneda extranjera. Esto se dio en los últimos meses como consecuencia de la fuerte devaluación dejando al país en una situación altamente vulnerable. Recordemos que los bonos soberanos de Brasil para los inversores argentinos son exentos del impuesto a las ganancias y siguen siendo una buena oportunidad. A continuación podemos ver la composición de la deuda soberana en los últimos años.


 

¿Cómo se entiende que el electorado de Brasil vote a un candidato que implementará medidas de ajuste y antipopulares?

Si escuchamos a Paulo Roberto Nunes Guedes, futuro ministro de Economía del equipo de Bolsonaro, pareciera que saca su listado de medidas estilo “Washington”: reducir el peso del Estado en la economía, privatizar activos públicos y conceder total independencia al Banco Central. Todo lo que los inversores internacionales desean escuchar, pero lo que eventualmente podría perjudicar al ciudadano promedio. La cuestión es que el voto a Bolsonaro está más relacionado con el disgusto de la población y con las historias de corrupción del PT que con una real evaluación de las medidas que se proponen. Son políticas bien recibidas por los mercados pero no desde el punto de vista social.

Desde que sorprendió Bolsonaro con una victoria contundente en primera vuelta se dio el “Bullsorally”: un importante flujo de capitales hacia Brasil y una fuerte apreciación de la moneda. La visión de Bolsonaro sobre el comercio, la inmigración y China está completamente alineada con la de Trump. Claramente la mejora económica de Brasil tendrá sus consecuencias favorables en Argentina por ser uno de los principales socios comerciales. De hecho, el futuro presidente comunicó recientemente que promete una “muy buena relación con la Argentina”. No hay duda de que su gobierno, al menos desde el discurso, será ortodoxo. La gran incógnita que se presenta es si tendrá el apoyo y la gobernabilidad que necesita para llevar a cabo estas medidas.

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La información en este blog pretende ser útil y precisa para sus lectores. Sin embargo notar que no hay garantía de que la información sea precisa o que pueda cambiar de un momento a otro. Por favor notar que las opiniones vertidas en estas notas no constituyen una recomendación de compra o venta de ningún título valor. Quienes escriben estas notas no asumen responsabilidad por potenciales pérdidas que puedan surgir a partir de la lectura de las mismas. 

Invirtiendo con una bola de cristal: La importancia de tener una perspectiva a largo plazo

“La bolsa es un mecanismo por el cual se transfiere dinero del impaciente al paciente” – Warren Buffett. Tal como lo indica la frase del máximo gurú de las inversiones, podemos tener la mejor estrategia, pero si la abandonamos en el camino porque la impaciencia nos gana seguramente salgamos a vender en el peor momento. El colega Andres Cardenal nos va a dar su opinión en base a un estudio estadístico que profundiza en este tema.

Escrito por Andres Cardenal, CFA – Sala de Inversión

Uno de los factores más importantes a tener en cuenta en materia de inversiones es tener un horizonte de largo plazo. La evidencia empírica es concluyente al respecto: incluso las mejores estrategias de inversión, es decir las más rentables a largo plazo, atraviesan por etapas de retornos decepcionantes.

Uno de los errores más frecuentes que suelen cometer los inversionistas es cambiar de estrategia cuando la misma está atravesando una etapa de debilidad en los retornos. Lamentablemente, esto suele tener un costo enorme sobre los retornos a largo plazo, ya que habitualmente el inversor abandona la estrategia en el peor momento posible, o sea cuando la tendencia en los retornos está cerca de empezar a mejorar.

Aunque pueda parecer difícil de creer, incluso una estrategia de inversión absolutamente perfecta en cuanto a los retornos de largo plazo atravesaría etapas con alta volatilidad y retornos decepcionantes a corto plazo. En otras palabras, aún si tuviéramos una bola de cristal que nos permitiera ver el futuro y saber cuáles son las acciones que mayores retornos van a tener, invertir en esas compañías implicaría tener que aceptar turbulencias considerables en el corto plazo.

 

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Dios como gestor de inversiones

La empresa de gestión de fondos Alpha Architect publicó en febrero de 2016 un estudio estadístico bajo el título “Incluso Dios Sería Despedido Como Inversor Activo” (Even God Would Get Fired as an Active Investor).

El trabajo es más que interesante, y analiza los retornos que hubiera obtenido un gestor activo de capital que pudiera conocer exactamente el futuro. Es decir, el gestor de inversiones en este caso sería Dios, ya que sabe exactamente cuánto van a rendir las diferentes acciones en los próximos años, y cuenta con la posibilidad de seleccionar las de mayor retorno esperado.

Estadísticamente el universo de acciones se divide en 10 grupos diferentes en base a sus retornos futuros durante los próximos cinco años. El grupo de menores retornos genera una pérdida anual compuesta del 15%, y el de mayores retornos produce una ganancia del 29% al año.

Posteriormente, el estudio analiza qué clase de retornos obtendría un gestor de inversiones que tuviera la capacidad de invertir solo en el universo del 10% de las mejores acciones del mercado en base a sus retornos futuros.

Como ya hemos dicho, la tasa de retorno anual compuesta sería de 29%, lo cual es verdaderamente extraordinario. Este resultado no llama para nada la atención: después de todo, estamos asumiendo que el gestor de activos conoce con exactitud cuáles son las mejores inversiones para comprar gracias a que cuenta con información perfecta sobre el futuro.

Sin embargo, el punto saliente es que esta estrategia hubiera tenido algunos ajustes considerables. A lo largo de los años, esta estrategia perfecta hubiera tenido 10 ajustes diferentes que provocaron cada uno de ellos una pérdida superior al 20% del capital del inversionista.

En algunos casos, incluso, las pérdidas hubieran sido mucho peores. Entre agosto de 1929 y mayo de 1932, el portafolio gestionado por Dios hubiera perdido un 75,94% de su valor. Incluso más cerca en el tiempo, entre mayo de 2008 y finales de febrero de 2009, el valor de la cartera habría caído un 40,75%.

Este dato es de una magnitud reveladora. Son pocos los inversores que mantienen la paciencia  y la disciplina cuando van perdiendo un 30% o un 40% de su capital. Sin embargo, incluso una estrategia perfecta de inversión en acciones, la cual es espectacularmente rentable a largo plazo, hubiera tenido pérdidas de magnitud considerables en el tiempo.

 

Apostando al alza y a la baja

En alguna medida, la volatilidad del portafolio perfecto puede explicarse por cuestiones relacionadas al mercado de acciones en general. Cuando el mercado cae abruptamente ninguna compañía individual está a salvo, por más sólidos que sean los fundamentos de esa empresa puntual.

¿Qué sucede entonces si el portafolio perfecto puede apostar tanto al alza como a la baja? En este caso, se compra el 10% de las acciones con mayor rentabilidad futura y se vende en corto el 10% del universo con los menores retornos futuros.

Esta cartera de inversión perfecta, que apuesta tanto al alza como a la baja, tendría un retorno anual compuesto del 46,23%, lo cual es verdaderamente espectacular. Sin embargo, también atravesaría períodos de grandes pérdidas con una caída del 47,28% en 2011.

Irónicamente, no sería de extrañar que muchos inversionistas abandonaran la estrategia luego de pérdidas de semejante magnitud en un año puntual.

En general, se suelen comparar los retornos de los gestores activos de fondos frente a un benchmark como el índice S&P 500. En el caso de la estrategia perfecta con exposición alcista y bajista, la misma tendría varios períodos con retornos por debajo del índice a lo largo del año. De hecho, en el año 2010, la estrategia estaría más de un 50% por debajo del retorno del índice. No es difícil imaginar que muchos inversionistas podrían perder la paciencia frente a una estrategia que está un 50% debajo del indicador en un solo año.

Más allá de los detalles matemáticos, es muy importante tener bien en claro el significado de este trabajo estadístico. Incluso si pudiéramos construir una estrategia absolutamente perfecta en cuanto a los retornos de largo plazo, deberíamos atravesar en el corto plazo etapas con retornos por debajo del promedio, e incluso con grandes pérdidas.

En conclusión, las etapas de retornos desalentadores en el corto plazo son inevitables, y es absolutamente necesario tener una mirada de largo plazo si pretendemos maximizar nuestros retornos en el mercado a lo largo de los años.

 

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Análisis de la deuda argentina: ¿hay esperanza?

Escrito por Daniela Wechselblatt, CFA – Columna para Perfil

 

La pregunta que todos nos seguimos haciendo día a día es: ¿la Argentina tiene esperanza?

 

Tanto la economía real como el mercado financiero están sufriendo un desgaste cada vez mayor. Muchos inversores que apostaron a los bonos argentinos después del blanqueo siguen esperando el momento “menos malo” para salir. Entendemos de esta forma que por lo pronto el potencial de suba de los papeles de deuda es muy reducido, ya que si esto ocurre, habrá una masa de jugadores del mercado que empuje el precio nuevamente a la baja.

Ahora, más que mirar el precio en la pantalla diariamente con frenetismo, lo que conviene es repasar las variables macroeconómicas críticas y tener en claro los problemas a resolver:

 

 

  • Inestabilidad cambiaria

 

Que haya volatilidad extrema en el tipo de cambio perjudica el funcionamiento de cualquier economía. Impide la planificación y los esfuerzos se concentran en la supervivencia. Imaginemos a los importadores tratando de tener algo de previsibilidad para cuando les toque hacer frente a sus pagos en dólares, los exportadores especulando con cuándo liquidar los ingresos, quienes iban a tomar un crédito para la compra de una vivienda que ya no lo hacen, y aún peor, quienes ya lo tomaron y ahora no saben cómo pagarlo. En estos días y con la nueva formula del Central, el tipo de cambio parece estar un poco más estable pero el costo es muy elevado. ¿Por cuánto tiempo serán sostenibles las tasas de Leliq con un rendimiento que supera el 70%? Por otro lado, la suba de tasas de interés en EEUU sigue siendo un obstáculo en el sinuoso camino.

 

  • Recesión

 

Estas tasas tan elevadas nos llevan al segundo problema que es el freno de la actividad económica. Secar la plaza de pesos manteniendo tasas de interés tan elevadas hace que los créditos para el sector productivo se vuelvan inaccesibles y haya escasez de liquidez, aumentando los riesgos de cesación de pagos de corto plazo para las compañías. Los sectores más perjudicados son los del consumo y la construcción, típicamente cíclicos.

 

La calificadora de riesgo Fitch aumentó la cantidad de compañías locales con outlook negativo. Ahora el 30% tienen perspectivas negativas frente al 12% en el 2017.

 

Fuente: Fitch

A continuación podemos ver las estimaciones de la calificadora para las variables macroeconómicas:

En un escenario optimista pronostican un cierre del 2018 con un crecimiento del -2,5%, inflación del 42%, tipo de cambio a 41,3; y en el pesimista de -3.4%, 48% y 48,6 respectivamente.

 

 

  • Incertidumbre y falta de confianza

 

La crisis de confianza que comenzó el 28D ya lleva 10 meses y sólo desde junio ya tuvimos un desfile de 3 presidentes diferentes del Banco Central. Quien tiene que tomar la decisión de prestarle dinero a este país lo pensará varias veces.

 

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¿Hay luz al final del túnel?

 

Sí hay, veamos de donde viene:

 

. El agro: el salvavidas más grande viene del lado de variables sobre las que se tiene poco control y estas son las relacionadas al sector del agro. Depende en gran medida del clima y de la expectativa de que los aranceles que impuso China a EEUU sobre la soja impulsen las ventas de países como Brasil y Argentina.

 

. Vaca Muerta: debemos seguir rezando que vengan inversiones y que se mantenga el precio del barril en niveles que permitan que la producción en esta zona sea rentable.

 

. Capacidad de adaptación a la crisis de empresas argentinas: la cintura que tienen por nuestro historial económico es única e inigualable. Los directivos ya tienen un entrenamiento para enfrentar situaciones de estrés económico envidiable por cualquier management de compañías del exterior. Por otro lado, el traslado a precios de la devaluación hasta ahora fue parcial ayudando a que lentamente se gane competitividad.

 

. Préstamo del FMI: garantiza el pago de obligaciones de corto plazo pero como contrapartida impone condiciones severas. Entre ellas se encuentran los fuertes límites en la política monetaria que puede llevar a cabo el Banco Central y la suba de encajes.

 

 

La ventana de tiempo para que el país pueda retomar el rumbo y salir de la tormenta es corta, y es allí donde está el principal problema. El financiamiento del FMI nos cubre las necesidades en el extremo corto plazo y antes de que nos suelten la mano el país tuvo que haber podido llegar al déficit primario cero y a reconquistar a los inversores para que finalmente nos vuelvan a abrir el crédito. Teóricamente esto tiene que ocurrir antes del 2020.

 

Hoy en día los bonos argentinos no parecen reflejar el riesgo real que tenemos, se debería diferenciar un salto más pronunciado en el rendimiento de los bonos con vencimientos a partir de ese año. Por el momento lo único que podemos decir es: ojalá lo logremos.

 

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Crisis financieras: relación entre fundamentos y expectativas de mercado

Les dejo la entrevista para el Cronista del día martes 2/10 donde charlamos sobre las nuevas oportunidades de inversión para quienes entraron al blanqueo y desean “ahorrar” impuestos. Consultamos por acá.

En esta oportunidad vamos a hablar de la relación entre fundamentos y expectativas en los mercados.

El colega Andres Cardenal nos va a dar su opinión sobre el tema, aplicable tanto para acciones como para bonos. Y cuando hablamos de deuda, este análisis es sumamente relevante en momentos como los que está atravesando la Argentina hoy.
 

 

Escrito por Andres Cardenal, CFA – Sala de Inversión

A grandes rasgos, los retornos que genera una determinada inversión en el mercado están dados por dos grandes variables: los fundamentos del activo en cuestión y las expectativas que tenga el mercado sobre dichos fundamentos. Estas variables están íntimamente relacionadas, aunque la relación entre fundamentos y expectativas puede ser más compleja e intrincada de lo que se piensa.
 
Muchas veces sucede que las expectativas reaccionan en forma exagerada frente a la información fundamental. Esto es muy habitual cuando el mercado extrapola exageradamente los datos de corto plazo hacia el futuro de largo plazo. Cuando una compañía reporta ventas o ganancias por debajo de las expectativas en un trimestre, puede suceder que los precios del activo caigan más allá de lo que sería razonable, ya que el mercado suele ponderar en forma exagerada la información reciente de corto plazo.
 
Estas exageraciones del mercado pueden darse tanto en movimientos alcistas como bajistas de precios, aunque suelen ser más fuertes cuando los precios se mueven a la baja, ya que los temores de los inversores muchas veces generan incrementos abruptos de volatilidad.
 
No solo los fundamentos influyen sobre las expectativas, sino que en algunos casos, las expectativas de los inversores pueden influir también considerablemente sobre los fundamentos del activo.
 
En el caso de las acciones, por ejemplo, muchas empresas emiten nuevas acciones en el mercado para conseguir financiamiento. Cuando las expectativas son positivas y el precio de las acciones es elevado, entonces la firma puede acceder a nuevos fondos fácilmente y bajo condiciones favorables. En cambio, cuando el precio de las acciones refleja expectativas pesimistas puede complicarse el acceso a financiamiento. Es decir: en este caso, las expectativas influyen materialmente sobre el acceso a financiamiento, una variable clave desde el punto de vista fundamental.
 
Las expectativas del mercado pueden influir considerablemente sobre la dirección estratégica de la compañía, y una de las tareas más importantes que muchas veces enfrentan los directivos de las empresas es la de alinear favorablemente las expectativas del mercado para poder llevar adelante su estrategia de negocios.
 
Cuando el mercado no confía en el equipo directivo de la empresa, esto se verá claramente reflejado en una performance decepcionante en el precio de sus acciones. Entonces, es probable que la junta de accionistas proponga un cambio en la dirección estratégica del negocio o directamente decida reemplazar a los principales directivos. Esto significa que incluso un buen plan estratégico a largo plazo debe generar en el corto plazo los consensos suficientes en el mercado para que este plan pueda llevarse adelante.
 
En los mercados de crédito, el impacto de las expectativas puede ser incluso más determinante. Esto vale tanto para el crédito corporativo como para el crédito soberano. Es decir, tanto las empresas como los países necesitan trabajar sobre las expectativas del mercado para tener acceso al financiamiento, más allá de los indicadores de fortaleza fundamental, que son indiscutiblemente importantes.
 
El acceso al crédito está estrechamente ligado con el nivel de confianza y las expectativas de los inversores. Es prácticamente imposible que un país o una compañía puedan cancelar todas sus deudas en tiempo y forma si el mercado no está dispuesto a re-financiar al menos parte de los vencimientos.
 
En general, cualquier tipo de plan financiero trabaja con diferentes supuestos al respecto de qué porcentaje de la deuda existente va a ser renovada a la fecha de vencimiento, más allá de si se emite o no nueva deuda neta en el período. Así las cosas, cuando se pierde la confianza al respecto de la capacidad de pago, se produce una escasez de fondos, lo cual lleva efectivamente a una situación de insolvencia financiera.
 
Dicho de otra forma, si suponemos dos países que son exactamente iguales en cuanto a su nivel de endeudamiento, tasas de crecimiento económico y demás variables fundamentales, es perfectamente posible que uno de estos países enfrente problemas financieros ante un deterioro de las expectativas del mercado, mientras que el otro país con los mismos fundamentos no sufra los mismos problemas ya que cuenta con la confianza de los inversores.
 
Por supuesto que a largo plazo existe una clara relación entre la salud fundamental de un activo y las expectativas del mercado. Es difícil que estas dos variables se mantengan demasiado disociadas a medida que pasan los años.
 
Sin embargo, la relación entre fundamentos y expectativas de mercado suele ser más compleja y cambiante de lo que creemos, y así como los fundamentos influyen sobre las expectativas, las expectativas del mercado pueden impactar considerablemente sobre los fundamentos.
 
Cuando se analizan los escenarios de crisis financieras en diferentes países, es habitual tener la sensación de que la crisis se desata demasiado rápidamente, y el estallido de la crisis muchas veces no puede explicarse por un cambio abrupto de los fundamentos.
 
Sucede que el deterioro de los fundamentos suele ser gradual y paulatino, pero la crisis estalla rápidamente cuando el mercado pierde la confianza. Esto puede estar asociado a algún evento disparador o simplemente darse por un cambio de expectativas en el mercado.
 
Sucede también que luego, las expectativas impactan sobre los fundamentos. Un país que enfrenta un escenario de crisis financiera se verá afectado por un aumento de los intereses de la deuda, una caída en los niveles de actividad e incertidumbre política, entre otras variables que dificultan la salida de la crisis.
 
No alcanza solo con buenas expectativas para salir de una crisis, es absolutamente necesario implementar las modificaciones del caso en las variables fundamentales. Aclarado esto, incluso haciendo las cosas bien desde lo fundamental, es necesario revertir la pérdida de confianza para salir adelante en una crisis financiera. Esto significa que un país en un escenario de crisis necesita trabajar tanto sobre los fundamentos como sobre las expectativas.
 
Les acercamos la siguiente invitación al evento que tendrá lugar el próximo 11 de octubre. Inscripción en info@dwglobalinvestments.com

 

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